Risk ve belirsizlik
(risk and uncertainty) kelimeleri günlük piyasa
dilinde sıklıkla birbirinin yerine kullanılan
kavramlardır. Birçok yatırımcı ve piyasa profeyoneli
ikisi de aynı kapıya çıkar düşüncesiyle hangisi
kulağına hoş gelirse onu kullanmaktan çekinmez.
Ancak bu ikisi literatürde birbirinden tamamen
ayrılmıştır; risk kavramı geriye dönük, belirsizlik
kavramı ise gelecekle ilgilidir.
Finans literatüründe kullandığımız risk gerçek
hayattakinden oldukça farklı, ölçülebilen
bir kavramdır ve en basit tanımıyla değişkenliği
ifade eder. Yani geçmiş dönemdeki gerçekleşmiş
finansal verilerin ortalamasının çevresinde ne
kadar dağınık olduğunu gösterir. Geçmiş borsa
verilerini kullanarak kolayca standart sapma
ya da varyans hesaplayabiliriz.
Peki ama bulacağımız sayılar yatırımcı açısından
ne ifade eder? Örneğin İMKB100’ün haftalık ortalama
getirisi (yani beklenen getiri) 0’a yakın, standart
sapması (yani risk) %7,5 civarında dediğimiz zaman
yatırımcının ne anlamasını bekleyebiliriz? İstatistik
diliyle borsa bu hafta boyunca %96 ihtimalle
%15’e kadar düşebilir ya da %15’e kadar yükselebilir!
Böylesine geniş bir aralıkta tahmin vermenin pratikte
kimse için bir faydası yoktur. Tercümesi; “Burada
herşey olabilir, borsa inebilir, çıkabilir, sen
en iyisi git bir loto kuponu doldur...” demek
gibi bir şeydir bu!
Etkin piyasalar hipotezinin babası Fama
ile yapılan bir ropörtajda profesöre DowJones
endeksinin tepe yaptığı zamanlarda önümüzdeki
bir yıl için borsa beklentisini soruyorlar.
“Benim beklentim her zaman geçmiş yılların ortalamasıdır,
ancak Wall Street son 10 yıldır ortalamaların
çok üzerinde performans gösteriyor, bu yıl da
çok altında kötü performans gösterebilir” diyor.
Teori ile tutarlı güzel bir cevap!
Yatırımcılar karar verirken geçmiş datanın
istatistiksel sonuçlarından faydalanabilirler.
Uzun zaman aralıklarında oluşan belirli fiyat
kalıpları gerçektende kolay kolay değişmez.
Diğer taraftan önümüzdeki 1 hafta, 1 ay, 1 yıl
için yatırım kararı vermeye çalışan bir yatırımcı
“beklenen getiri” ve “risk” gibi
süslü finansal terimlerden medet umabilir mi?
Gelecekteki olasılıklara göre düşünmek
zordur. Finansal anlamda risk ne kadar
geçmişle ilgili ise belirsizlik de o kadar gelecekle
ilgilidir. Belirsizliğin geleceğe dönük
bir kavram olarak objektif rakamlarla ölçülebilmesi
de çok zordur. Örneğin, içinde bulunduğumuz
şu günlerde başta savaş olmak üzere çok fazla
belirsizlik kaynağı bulunmaktadır. Değil bu olaylara
tek tek olasılıklar vermek, her birini kendi başına
tanımlamak bile oldukça güçtür. Tversky
ve Shafir yazdıkları bir makalede kişilerin böyle
durumlar için karar verirken sonuçsuz akıl
yürütme dedikleri bir düşünme biçiminden söz
ediyorlar.
Bu tarz düşünme şeklinin özelliği belirsiz bir
gelecekte bir takım olayların gerçekleşmesi durumunda
ne gibi sonuçlara varılacağının, nasıl tepki verileceğinin
kişilerce yeterince açık düşünülememesidir. Yani
yatırımcıların çoğu genellikle olaylar gerçekten
yaşanmadan karar verememektedirler.
Geçtiğimiz aylarda, 4 Kasım seçimleri öncesi
ve sonrası yaşadığımız piyasa hareketleri ve yatırımcı
davranışları Tversky ve Shafir’in sonuçsuz
akıl yürütme dedikleri durum için güzel bir
örnek olur diye düşünüyorum. Seçim gibi önceden
üzerinde konuşulmuş, uzun uzun tartışılmış bir
takım olaylar için bile alınacak kararlar yukarıda
bahsettiğimiz duyguyla gölgelenir ve piyasa hareketlenince
yatırımcılar genellikle önceden iyi düşünüp hazırlandıklarını
gösterir biçimde davranmazlar.
Belirsizlik çok yükseldiği zamanlarda
doğal olarak işlem hacmi de tükenecektir çünkü
yatırımcı son derece mantıklı düşünse bile karar
vermek istemeyecektir. Belirsizliği azaltan haberler
geldikçe ve o haberler için neler hissettiğini
gördükçe yatırımcı karar verebilir duruma gelir.
Bu durumda haberi duymadan önce veremeyeceği kararları
artık verebilir duruma gelmiştir. Yatırımcı
çoğunlukla borsa için kendi duygu ve eğilimlerini
ancak fiyat değişiklikleri gerçekleştikten sonra
keşfeder.
Diğer yandan belirsizliği azaltan gelişmelerle
birlikte borsa hareketlenir ve çok süratli
davranır. Yatırımcının kendi duygularını keşfedip
ikna olmasını beklemez! Örneğin borsanın %100
yükseldiği ve toplam 100 gün süren kısa bir ralli
düşünün, zaten toplam yükselişin %80’i en fazla
20 gün içinde gerçekleşecektir*. Kendini dinlemeye,
fiyat seviyelerini rasyonalize etmeye vakit yoktur,
olasılıklar önceden düşünülmeli, buna göre önceden
verilmiş olan kararlar da mekanik olarak uygulanmalıdır.
Sonuçsuz akıl yürütme girdabına düşmüş akıllı
yatırımcı için en büyük tehlike fiyatlar aniden
süratle yükselmeye veya düşmeye başladığında kararsız
kalmaktır. Akıllı para bu durumu önceden düşünmüş
ama yanında bir çok şey daha düşünmüş olduğu için
karar verememiştir! Zaten tehlikeli durum da buradadır,
donanımı daha düşük olan amatör yatırımcı böyle
durumlarda karar verirken sadece 1-2 değişkenden
etkilenirken profesyonel yatırımcı 10-20 tane
değişkenin etkisi altındadır. Sonuç olarak
her ikisi de aynı şeyle ikna olurlar; süratle
değişen fiyatlarla... Sonrasındaki adımda
değişen fiyat seviyelerini akıllıca sebeplerle
rasyonalize edip pozisyonunu değiştirenler ise
en büyük hatayı yaparlar, çünkü rasyonalize ettikleri
fiyatlardan tersine bir hareket olursa “akıllı-mantıklı”
bir karar vermiş olduklarından yine süratli hareket
edemez ve terste kalırlar.
Her ne kadar gelecekteki olasılıklara göre
düşünmek zor olsa da amatör ya da profesyonel
bütün yatırımcılar yüksek belirsizlik ortamlarında
hareketsiz kalmayı seçseler de, belirsizliği azaltacak
olayların gelişmeye başladığı anda nasıl davranacaklarını
çok iyi planlamış olmalıdırlar. Yoksa borsanın
yüksek dalgaları arasında savrulup dururlar. Hitchcock’un
dediği gibi; "Korku patlamada değil onun
beklenmesinde vardır."
31.01.2003, Levent
*Stock
Market Extremes and Portfolio Performance,
A study commissioned by Towneley Capital Management
and conducted by Professor H. Nejat Seyhun, University
of Michigan.
|
